站在BT的风口猪都能飞起来
八年前，2006年，太平洋建设集团无力归还4亿元债务，其创始人严介和的住宅还被多地法院查封。笔者还代理过数十起相关法院查封及诉讼，涉及拖欠民工工资、材料款、贷款等。据报道，2004年时，太平洋建设营业收入仅19亿元，净资产不到8亿元，税后利润不足3亿元。此后，直到2012年对外宣称半年内要在兰州推掉700多座山头前，太平洋建设及其创始人严介和都没有再进入公众视野。
二年之内，从长期沉寂到世界500强，太平洋建设突然飞了起来。什么风口让太平洋建设腾飞的？答案很清楚：BT模式。在其官网上，从2003年5月至今，开工的在建项目近百个，几乎都是位于中西部三、四线城市的市政基础设施项目，采用都是BT模式。根据国家审计结果，截至2013年6月末，地方政府负有偿还责任的BT债务达1.2万亿，是政府债务第二大来源，这还不包括地方政府直接担保的及隐形担保的BT债务。贵州、四川等省BT债务规模大，均超过千亿元，且在负有偿还责任债务中占比高，尤其是贵州省，该省4622.58亿元政府负有偿还责任的债务中，39.5%的债务(1827.41亿元)来自BT，是债务的第一资金来源。中西部三四线城市，建设资金尤其短缺，而上市公司及国字头施企又不愿意去，成了太平洋建设承接BT项目蓝海。
BT模式，是BOT简化的模式，指根据项目发起人通过与投资者签订合同，特许投资者负责项目的融资、建设，并在规定时限内将竣工后的项目移交项目发起人，项目发起人根据事先签订的回购协议分期向投资者支付项目总投资及确定的回报。在房地产投资如火如荼背景下，BT项目回报缺乏吸引力，只有还可以赚取施工利润的施工企业愿意参与其中。根据施工企业承担角色不同，BT模式可分为三种：
第一种是仅当投资人，组建项目公司，完成项目投融资，并通过二次招标确定实施单位，由中标单位实施工程，这种方式有特许经营的性质，是一种规范的BT方式。
第二种既当投资人又当施工人，与第一种的区别是不进行二次招标，自行施工。在2012年2月1日《招标投标法实施条例》施行前，这种方式是不规范的。该条例第9条允许“已通过招标方式选定的特许经营项目投资人依法能够自行建设、生产或者提供”的，可以不进行招标。
第三种仅当施工人，与第二种的区别在于不设立项目公司，项目发起人通过延期支付工程款达到融资目的，是一种典型的垫资施工承包方式。这种做法在政策层面不提倡的。
国内BT模式一直游走在灰色地带。第一种及第二种方式是具有特许经营性质的规范做法，第三种方式则是较为流行的不规范做法。
承包商融资能力不足引发BT债权危机
在规范BT模式做法中，项目实施资金完全由投资人施工单位承担，建成后政府分期回购并支付投资款及回报。国内典型的BT做法中，项目实施资金由政府出三分之一，施工单位垫三分之一，另外三分之一综合平衡即可（国内施工合同正常进度款支付比例约在70%，施工单位几乎无需垫资），建成后分期支付延付工程款。即便如此，施工单位在BT项目中仍有较大的资金缺口，需要通过自有资金或融资方式筹措。
唐山市滦南县是典型的县域经济，其嘴东经济开发区市政道路难以通过银行融。2011年1月27日，滦南县政府与太平洋建设集团签订了一份框架协议书。同年5月，太平洋建设通过招投标，以BT方式承建嘴东经济开发区滦河大道、秦岭大街、湘江大道三条道路工程，当时概算总投资3.86亿元。根据协议，嘴东开发区管委会按照完成的工作量，拨付35%的工程款，其余65%由承建方太平洋集团垫付，并在三条道路验收完工以后分四年偿还。在项目完工后的第一年偿付30%；第二年偿付20%；第三年偿付10%；第四年偿付5%。
2012年3月，修了将近一年之后，太平洋公司没钱了，道路工程建设缓慢甚至停滞。太平洋建设委托太平洋三江建设公司负责建设。
在此缺钱情况下，太平洋三江建设公司与中金嘉钰达成融资意向，计划融资1.2亿元；并作为普通合伙人发起成立了北京太平洋恒泰投资中心，普通投资者认缴以后成为有限合伙人。募集来的资金用于嘴东开发区BT项目建设，一年后无条件偿还本息，投资收益达12-17%。融资担保为滦南开发区管委会关于太平洋建设集团道路建设财政拨款拨付的决议，担保金额为1.2亿元。2012年10月，基金该项目募集1.9亿元，扣除中间费用3000万元，实际募集1.6亿元，综合资金成本达30%。这些资金大多用于偿还拖欠材料供应商的货款等。
2013年11月，全部98名普通投资者未收到本息。经11月21日，太平洋三江向滦南县政府发请示书称，由于政府资金困难，未能按合同支付工程款，故其不再直接出资偿还普通投资者本息，转而由政府从应付工程款中优先划拨。滦南政府复函太平洋三江表示，滦南政府、太平洋集团间工程施工合同与太平洋三江、中金嘉钰间借款合同相互独立，不存在法律关系，“贵公司（太平洋三江）不能以滦南县政府未支付工程款为由拒绝偿还借款。”经查，太平洋三江是三个自然人出资设立的，并非太平洋建设的子公司。
在融得上述私募基金后，太平洋建设资金仍然短缺，原定于2013年末竣工的三条道路，至今仍有两条是“半拉子工程”。此时，经过核定太平洋三江完成工程量2.3亿元，政府拨付工程款5000万元，尚有3175万元未到位。
以上表明：在该BT项目中，太平洋建设并未垫资，融得1.6亿，加上0.5亿进度款，足以支付1.96亿元已完工程成本（1.96亿=2.3亿*（1%～15%），至少要15%利润率才可以支付融资利息）。在融得1.6亿元前，太平洋建设安排下游企业而非自己来垫资。这种靠下游企业垫资来做的BT项目，一旦遇到工期延长等原因，下游企业不愿垫资时，BT项目很容易陷于债权危机，该付的款无力付，该收回的钱未到收的时间。
怎样应对资金短缺造成的债权危机呢？笔者认为有三个方面的措施：
一是在项目公司与母公司之间设立防火墙，即项目公司由第三方设立，项负责建设，避免个别项目债权危机殃及母公司池鱼。
二是在项目公司融资时，要求当地政府出具承诺付款函，将当地政府转变成融资归还甚至第一责任人。
三、不要一味将垫资风险转移给下游企业，应该建立畅通的和稳定的融资渠道，将BT垫资额控制在融资能力之内。
政府拖欠投资款引爆BT债权危机
政府信用是施工单位要求下游企业垫资的底气，也是收回投资款的底气。然而，债台高筑地方政府的信用似乎不那么可靠。
第五个国家级新区兰州新区是太平洋建设集团BT模式的新标杆。兰州新区的基础工程项目有85%出自太平洋建设之手，剩下15%，由两家省属国有企业完成。“没有太平洋建设，就没有兰州新区晋升为国家级新区的今天。” 2011年10月，兰州新区管委会与太平洋建设以BT模式签订了基础设施建设框架协议，约定：项目开工第一年兰州新区支付总造价的25%，完工之后的第一年、第二年陆续再支付总造价的25%、25%，完工之后的第三年、第四年各支付总造价的15%和10%，以上合计100%。
2013年3月，该投资200亿的移山造城运动遭遇了债务门。包括寿鹿山水泥厂在内，太平洋兰州新区项目对外欠款总额为5000万余元。寿鹿山水泥为该BT项目水泥供应商。按照采购合同，太平洋建设向寿鹿山水泥的付款方式为每月结算支付一次，结算支付额不少于发生额的50%，剩余50%在每段路面工程完工第七个月内付清。到春节前，太平洋建设仅仅支付了900万元，低于约定100多万元。太平洋建设拖欠下游企业款项的原因在于兰州新区拖欠其工程款。按照已经完工的28亿元项目计算，兰州新区向太平洋建设支付的金额应该不少于7亿元。即使经审计后完工投资总额达21.6亿元，即便按照25%计算，应付款总额达5.4亿元。而兰州新区只支付了不足5亿元(包括春节前支付的1.12亿元)。换言之，兰州新区支付太平洋建设款项的进度，不尽如人意。太平洋建设在兰州新城一期4.5平方公里的移山造地工程目前完工率已超过80%，但二期、三期乃至四期何时开工，则需要看兰州市城关区政府卖地的速度。
以上表明：除了施工单位自身融资能力不足的基础原因，引发BT项目债权危机的实质原因在于政府拖延支付投资款。严介和甚至还认为：BT项目钱不是主要问题，主要问题是“地方政府换届可能产生的'新官不理旧账'问题”。
如何应对政府拖延支付投资款造成的债权危机呢？这些BT项目几乎没有打官司的可能，官司打赢又如何，BT项目往往系纯公益性质，无法拍卖和折价，法院难以执行。笔者认为可以采取三个方面的措施：
一是分段推进，适时暂停，避免超前投入难以收回；
二是转移矛盾，将与第三人间的债务纠纷转移为政府与第三人间的债务纠纷；
三是尽量促成回购付款条件成就，避免进度结算拖延及竣工结算拖延。